关键词
资管计划损失、资金监管违约、管理人过错责任、投资者风险自担
裁决要旨
资管计划管理人需履行适当性义务、资金监管等勤勉尽责义务。前者合规不免除后者违约责任。若管理人未按合同约定履行资金监管义务，构成违约，且其违约行为与投资者损失存在相当因果关系的，应承担相应赔偿责任。仲裁庭严格区分了管理人适当性义务与资金监管等核心义务的履行标准：一方面认定管理人在风险测评、信息披露等适当性义务上的合规性，另一方面明确指出其超出合同约定额度发放资金且未履行监管义务的违约行为。管理人需以委托人最大利益为原则，按合同约定控制放款额度、审核用款材料、披露用款情况。履行诚实、信用、谨慎、有效的管理义务。同时，投资者作为专业机构，亦需对自身投资行为及风险承担一定责任。
典型意义
强调资金监管是资管业务的基础性核心义务：通过认定管理人未按合同约定额度及条件发放并监管资金。明确管理人信义义务履行要求：管理人需始终以投资者利益为核心，不仅需揭示风险，更需在资金使用、投后管理等环节落实谨慎管理义务，避免形式化履职。平衡投资者风险自担与管理人过错责任：明确机构投资者作为专业投资者，应具备的风险识别与承担能力。引导资管行业规范运作：通过对管理人资金监管失职的追责，督促资管机构完善内部控制制度，加强资金流向管控，提升行业合规管理水平，维护金融市场秩序。
基本案情
20XX年7月，阿尔法证券有限公司设立案涉资管计划，20XX年8月，阿尔法证券有限公司作为委托人与伽马公司作为受托人签署《信托合同》，约定全部信托资金用于向Z公司发放贷款，相关保证人承担连带责任保证担保。20XX年11月，A公司（本案申请人）与阿尔法证券有限公司（本案被申请人）、贝塔银行股份有限公司（托管人）签署《资管合同》。同日，A公司签署了《风险揭示书》，且在签订上述两份文件之前，A公司填写了《调查问卷》，参照评分规则，A公司的投资风险承受度大致为积极型。案涉合同约定资金最终用于补充Z公司的营运资金，管理人向Z公司提供营运资金不超过人民币2.5亿元（以下所涉货币币种均为人民币），其中A公司出资1.5亿元购买份额。A公司按约支付1.5亿元后，于20XX年12月至20XX年12月收到投资收益共计1361.57万元。阿尔法证券有限公司违约将案涉资管计划的全部4.98亿元资金提供给Z公司用于补充营运资金。20XX年X月X日，Z公司未能按约支付利息。20XX年X月X日，阿尔法证券有限公司指令伽玛公司向Z公司及相关保证人发出《通知函》，宣布全部信托贷款提前到期。20XX年X月X日，阿尔法证券有限公司指令伽玛公司向S市仲裁委员会提起仲裁申请并向北京第三中级人民法院提出保全；案涉资管计划于20XX年X月终止，并成立清算小组。截至20XX年X月，A公司共计收到返还本金667.76万元，尚有1.43亿元本金未收回。A公司认为阿尔法证券有限公司未履行适当性义务、未充分尽职调查、未依约监管资金等，存在严重违约，要求赔偿本金损失及投资收益损失并承担仲裁费。阿尔法证券有限公司辩称已履行相关义务，损失系市场风险导致，与自身行为无因果关系，且A公司作为专业机构应自行承担风险。
仲裁请求
1. 被申请人赔偿申请人参与案涉资管计划的投资款本金损失；
2. 被申请人赔偿申请人自未再取得收益日起至实际赔偿投资款损失之日止的投资收益损失；
3. 本案仲裁费由被申请人承担。
争议焦点
1. 被申请人作为案涉资管计划的管理人，履职过程中是否尽到了勤勉尽责的管理义务，是否存在违约行为；2. 申请人的损失与被申请人的违约行为之间是否存在因果关系，申请人的损失赔偿范围如何认定。
仲裁庭意见
1. 被申请人违反勤勉尽责管理义务，主要体现在未合理尽到资金监管之责：根据《资管合同》约定，管理人向Z公司提供营运资金不超过2.5亿元，后续Z公司若要获得资金，需提供符合规定的相关合同。但被申请人将案涉资管计划的4.98亿元全部提供给Z公司用于补充营运资金，超出约定额度，且被申请人未提供证据证明Z公司提交了符合规定的相关合同，亦未在管理报告中说明用款情况，构成违约。2. 案涉资管计划于20XX年X月终止并清算，申请人仅获部分本金返还，剩余本金未兑付。虽经仲裁及强制执行程序，资管计划财产变现后仍未足额清偿申请人本金，且无证据表明剩余财产有明确分配时间节点，故申请人损失已客观发生。被申请人未按约定履行资金监管义务，未能有效防范和控制风险，虽造成申请人损失直接原因是由于Z公司及担保人违约，但被申请人的违约行为对损失产生有相当程度影响，二者存在相当因果关系，故被申请人应承担相应赔偿责任。3. 被申请人对资管计划进行评级，在相关文件中明确产品风险等级等信息，通过《调查问卷》对申请人风险承受能力测评，确认申请人为积极型投资者，风险承受能力中高，申请人亦已在《风险揭示书》等文件上签字盖章，此阶段（投资者适当性管理阶段）被申请人已依法依规履行销售环节的信息披露与风险揭示义务。需明确的是，《资管合同》另行约定，管理人应在资管计划运作期间向投资者披露资金实际使用情况，而被申请人未就超额放款行为及资金具体使用细节履行披露义务，此行为构成资管计划运作阶段信息披露义务的违反——前述适当性阶段信批合规与本阶段信批违约分属不同义务范畴，二者不存在矛盾。同时，申请人作为专业投资者，应了解投资风险，被申请人在合同中亦提示了风险并在出现违约后采取了部分补救措施。因此，申请人不能要求案涉损失全部由被申请人承担，申请人亦应对其投资行为及风险承担相应的法律后果。
裁决结果
综合被申请人过错程度，仲裁庭酌定其对申请人本金损失承担30%赔偿责任，并承担本案30%仲裁费。关于投资收益损失的请求，因案涉合同未保证收益，且案涉资管计划提前到期后已无收益来源，故不予支持。
案件评析
资产管理产品（简称“资管计划”）具有“集合资金、专家理财、利益共享、风险共担”的显著特征，体现了一国金融市场发展的日益深入与成熟。它既是普罗大众参与分享经济发展成果的主要金融产品，也是金融机构充分发挥专业能力的重要领地（资产管理），前者经济收益的取得有赖于后者作为管理人恪守受托义务，诚实信用，勤勉尽责，彰显专业能力。也因此，在资产管理法律关系中，有必要厘清投资者与管理人的权利义务及责任，平衡收益分配和风险分担，构建“卖者尽责，买者自负”的良好法律生态，才能双方共赢，实现资管计划的预设目标和可持续发展，助力我国经济长期繁荣与社会进步。
资管计划以汇集分散的众人资金为起点，以募集资金的运用和投后管理为核心，以投资项目顺利退出为终点。管理人的作用贯穿“募、投、管、退”各环节，是保障资管计划成功运作的灵魂人物，以投资者利益最大化为服务宗旨，诚实守信、勤勉尽责为其核心义务。法律属性上，勤勉尽责为积极义务，需要管理人发挥主观能动性，充分施展专业能力，结合具体情况必须或应当作出特定行为。这种以作为方式履行的义务，区别于更具消极属性的忠实义务（例如不从事利益冲突事务、不侵占受托财产等）。换言之，一般资管计划（非被动跟投型）的管理人应围绕预设目标，充分发挥专业能力，按照法律法规和《资管合同》的约定谨慎勤勉地履行职责，确保投资者利益最大化。金融市场层出不穷的创新和瞬息万变的复杂情况，需要管理人及时有效地调整履职内容，以管控风险并谋求收益，法律因此无法事前穷尽管理人勤勉尽责义务的全部内容，转而采用列举主要职责+概括性兜底条款，并统筹于“勤勉尽责”这一抽象义务框架下的立法技术。晚近以来，更呈现出规定管理人履职负面清单以赋予其更多行权空间和灵活度的立法趋势，将管理人履职安排留给当事人意思自治和市场调节。
基于此，当投资者与管理人就其职责履行发生纠纷时，需要深入结合《资管合同》约定具体分析，不能仅停留于“勤勉尽责”的规范义务层面。与管理人日益提升的自主权相匹配，为更好地维护投资者信心并保护其合法权益，法律同时设置了托管人监督职权（本案不涉及，从略）、要求管理人履行向投资者披露管理报告义务（保障其知情权），以及在发生纠纷时，要求管理人承担证明勤勉尽责的举证责任等投资者与管理人之间的权责平衡机制，这既有利于激励管理人更好地发挥专业能力，创造更多投资价值，形成“向上竞争”态势，也有利于约束管理人时刻勤勉，避免投后一劳永逸，躺在义务上睡觉而损害投资者可得利益。
本案纷争涉及管理人勤勉尽责义务履行标准评判及其法律责任边界的厘定，是典型的资管产品争议类型。投资者以管理人违反职责裁请损失赔偿，有无违约责任的关键取决于管理人是否存在过错与违约行为、投资者是否受有损失，以及二者之间是否存在因果关系，四者缺一不可。仲裁庭结合《资管合同》约定并辅以商业判断原则，具体区分管理人在不同环节、不同阶段的履职要求及其责任承担，其清晰的法律推演逻辑对类案具有积极的借鉴意义。具体而言：
1. 关于过错与违约行为（1）募集阶段管理人在该阶段需要履行适当性义务，以便将适当的产品销售给适合的投资者。本案中，管理人举证证明其履行了投资者风险测评、产品风险评级与风险揭示，以及二者的适当性匹配等义务。仲裁庭认可管理人履行适当性义务行为的合规性与有效性，只要求其就投资管理阶段的过错担责，并裁定申请人作为专业投资者应自行承担投资的市场风险，贯彻了卖者尽责基础上的买者自负而非要求管理人刚性兑付，过责相当。（2）投资、管理和退出阶段管理人在这些阶段都应谨慎勤勉，其履职除时间上应始终勤业外，专业上应契合资金运用方式（流动资金贷款）等施以适当的风控举措，其违约主要表现在： 第一，在放贷上。管理人将4.98亿元资金全部用于向Z公司放贷，违反《资管合同》设定的2.5亿元贷款额度，且未遵守剩余2.48亿元资金的用款条件（附条件的贷款使用），导致Z公司及其担保人的清偿能力与贷款总额不匹配，埋下贷款未能足额偿还的信用风险。第二，在贷后管理上。本案采用资管计划+自益信托计划的双层嵌套结构，实现证券公司通过信托贷款向Z公司提供流动资金的跨市场操作，客观上延长投资链条并复杂化投资关系，对管理人有效履职提出了更高要求。管理人除在资管计划层面履职外，需时刻通过资金信托委托人身份指令/督促伽马公司（信托受托人）开展积极的贷后管理。本案中，管理人未充分举证证明进行了勤勉尽责的贷后管理，其直至贷款出现未按约付息的显著风险时才指令伽马公司采取措施，未能进行提前预警存在过错。第三，在信息披露上。管理人未及时将超额贷款使用等情况通过管理报告向投资者汇报，在侵害投资者知情权的同时，既错失征得同意（通过召开份额持有人大会表决等）的违规弥补机会，也可能丧失对贷款风险进行早期干预/止损的良机（例如要求Z公司补充提交规定合同、宣布贷款提前到期等），对未能阻止贷款损失进一步扩大存在过错。
2. 关于损失的确定管理人尽管在贷款发生违约后采取了宣布贷款提前到期、提起仲裁并通过法院强制执行程序追偿财产，进而终止资管计划等一系列履职行为，尽到了在退出阶段的勤勉尽责，但清算的资管计划财产无法充分偿付投资者的本金投入，管理人也未能说明剩余财产的明确分配时间节点，加之资管计划已终止而不再有新的资金运用，应认为投资者客观上已发生了投资损失（1.43亿元本金未能收回）。
3. 关于二者之间的因果关系管理人错配贷款“安全性、流动性和效益性”三个操作原则，未能体现专业的贷款授信尽调、贷款风险评估、贷后风险防范及其管理的勤勉程度，一定程度上造成资管计划放贷风险敞口过大、后续风控举措不足、止损预警延迟等。虽然贷款未能还本付息的主因在于Z公司和担保人的信用风险，但管理人的上述违约行为与贷款回收缺口存在着直接因果关系，仲裁庭根据管理人的过错程度（可归责性）酌定其承担30%的贷款本金损失，并由投资者自行承担剩余的70%（系针对市场风险），过责相当，合法合理。
4. 关于赔偿范围与赔偿资金来源由于投资者与管理人之间成立的是投资法律关系，资管计划本质上是不保本保收益的金融产品，当资管计划终止后，不再有持续的受托财产的投资运用，管理人也依法不得向投资者承诺预期收益，投资者因此应基于清算的资管计划财产请求相应的分配，而不能继续按合同约定主张投资收益，仲裁庭的处理符合投资规律与《资管合同》约定，值得肯定。如上所述，管理人因自身过错造成资管计划投资难以足额收回，其应该使用自己的财产向投资者赔偿；资管计划财产依法独立于管理人的固有财产，属于全体投资者所有，不能用于代替管理人向个别投资者赔偿违约损失，否则既违背受托财产独立性原则，也构成对其他投资者的不公平偿付。当然，如果后续资管计划有清收回的其他财产，管理人在向投资者分配时可先相应扣除其赔付的金额，在避免投资者二次受偿的同时，也能更好地彰显过责相当的赔付原则。