2022年11月28日，证监会新闻发言人就资本市场支持房地产市场平稳健康发展答记者问时指出，证监会决定调整优化5项措施，支持房地产企业股权融资，支持房地产市场平稳健康发展。其中提及要“开展不动产私募投资基金试点，允许符合条件的私募股权基金管理人设立不动产私募投资基金，引入机构资金，投资存量住宅地产、商业地产、基础设施，促进房地产企业盘活经营性不动产并探索新的发展模式”。2023年2月20日，证监会启动不动产私募投资基金试点，指导基金业协会在私募股权投资基金框架下，新设“不动产私募投资基金”类别，并采取差异化的监管政策。同日。中国证券投资基金业协会发布《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》（以下简称“《备案指引》”），明确了对不动产投资范围、管理人试点要求、向适格投资者募集、适度放宽股债比及扩募限制、加强事中事后监测等，从基金募集、投资、运作、信息披露等方面的要求。
不动产私募投资基金其实由来已久，在中基协的《有关私募投资基金“基金类型”和“产品类型”的说明》就提及“房地产基金”“基础设施基金”类型，根据定义，房地产基金是指从事一级房地产项目开发的私募基金，包括采用夹层方式进行投资的房地产基金；基础设施基金，是指投资于基础设施项目的私募基金，包括采用夹层方式进行投资的基础设施基金。在2010年已经有备案通过的房地产私募投资基金，但现存的房地产私募投资基金数量极其稀少，在中基协私募基金检索页面以“房地产”作为关键词，查询出79只私募基金，其中类型为私募股权基金的仅有55只。
根据《不动产私募投资基金试点备案指引（试行）》起草说明，截至2022年末，协会存续私募股权房地产基金838只，仅占2022年末存续私募股权基金数量的2.66%；协会存续私募股权房地产基金规模4043亿元，仅占2022年末存续私募股权基金规模的3.7%。存续私募股权基础设施基金1424只，仅占2022年末存续私募股权基金数量的4.52%；存续私募股权基础设施基金规模1.21万亿元，仅占2022年末存续私募股权基金规模的11.07%。
本次《备案指引》出台，自2023年3月1日起施行，给不动产私募投资基金一个正式的“名分”，更是一改以往不能投资住宅房地产的态度，为私募基金投资居住用房解除“禁锢”，引导私募行业对不动产的投资更加的阳光化、规范化，对房地产领域可谓重磅利好。本文将对《备案指引》进行解析。
一、不动产投资基金的管理人资质要求解析
根据《备案指引》第四条，以管理人资质来划分试点范围，管理人符合下列情形的，可以按照本指引设立不动产私募投资基金：
（一）在协会依法登记为私募股权投资基金管理人；
（二）出资结构稳定，主要出资人及实际控制人最近两年未发生变更；
（三）主要出资人及实际控制人不得为房地产开发企业及其关联方，因私募基金投资需要向房地产开发项目企业派驻管理人员的情形除外；
解析：该条要求的目的在于，如管理人的主要出资人和实控人是房地产开发企业及其关联方，可能会将不动产投资基金投向该房开企业的不动产项目，在投资项目的选择及管理中将投资人置于不利的地位。
（四）具有完善的治理结构、管理制度、决策流程和内控机制；
（五）实缴资本不低于2000万元人民币；
（六）具有不动产投资管理经验，在管不动产投资本金不低于50亿元人民币，或自管理人登记以来累计管理不动产投资本金不低于100亿元人民币；
解析：在《备案指引》出台之前，房地产基金和基础设施基金都属于不动产投资，基于不动产投资具有金额大、周期长、复杂等特点，在试点阶段，协会将具有相关管理经验作为试点条件之一，在情理之中。
（七）具有3个以上的不动产私募投资项目成功退出经验；
解析：不动产私募投资项目区别于其他项目，收益模式以及退出流程、周期都较为复杂，仅从运营模式来看，基础设施不动产中的建造-运营-移交、市场化租赁住房中的建造-租赁等都需要较长时间才能退出，因此，要求具有3个以上成功退出经验，足以将95%的管理人关在门外，如有意向设立不动产私募投资基金的管理人，可以考虑周期较短的不动产投资项目。
（八）具有不动产投资经验的专业人员，投资部门拥有不少于8名具有3年以上不动产投资经验的专业人员，其中具有5年以上经验的不少于3名；
解析：该规定应当是借鉴了中国保监会关于《保险资金投资不动产暂行办法》中的第八条第（三）项“资产管理部门拥有不少于8名具有不动产投资和相关经验的专业人员，其中具有5年以上相关经验的不少于3名，具有3年以上相关经验的不少于3名；”的规定，对具有不动产投资经验的人员数量及年限提出了具体要求。对不动产投资经验的认定要求，或可参考保险行业的认定标准。
（九）最近三年未发生重大违法违规行为；
（十）中国证监会、协会要求的其他情形。
试点不动产私募投资基金投资者均为机构投资者的，前款第（六）项要求可为在管不动产投资本金不低于30亿元人民币，或自管理人登记以来累计管理不动产投资本金不低于60亿元人民币。
除此之外，《备案指引》第十四条还提出了对管理人的信义义务的要求：管理人应当勤勉尽责，通过监督资金流向、切实发挥股东作用等方式，有效控制不动产私募投资基金风险，不得存在下列行为：
1、管理人以基金财产为基金、被投企业以外主体提供担保，损害投资者权益；
2、管理人运用私募基金财产直接或者间接投资于私募基金管理人、控股股东、实际控制人及其实际控制的企业或者项目；
3、中国证监会、协会禁止的其他情形。
二、不动产投资基金的投资范围解析
根据《备案指引》第三条，不动产私募投资基金的投资范围包括特定居住用房（包括存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房）、商业经营用房、基础设施项目等。与房地产基金其实有共同之处。
类型 | 不动产投资基金 | 房地产基金+基础设施基金 | 区别 |
范围 | 特定居住用房（存量商品住宅、保障性住房、市场化租赁住房）、商业经营用房、基础设施项目 | 保障性住宅地产、商业地产、工业地产和其他房地产。项目中同时包含多种类型住房的，计划募集资金不得用于项目中普通住宅地产建设。 | 不动产投资基金可以投向特定居住用房 |
范围依据 | 《备案指引》 | 《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号——私募资产管理计划投资 房地产开发企业、项目》 | 私募投资基金“专用”指引，不再参照 |
地域限制 | 无 | 不可投向北京、上海、广州、深圳、厦门、合肥、南京、苏州、无锡、杭州、天津、福州、武汉、郑州、济南、成都等16个城市的房地产 | 放开地域限制 |
住宅不动产 | 存量商品住宅是指已取得国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证、预售许可证，已经实现销售或者主体建设工程已开工的存量商品住宅项目，包括普通住宅、公寓等。
| 首先，房地产基金不允许投资普通住宅地产； 其次，根据《关于试行房地产行业划分标准操作指引的通知》的定义，普通住宅地产是指房地产开发企业通过出售、出租或租售结合等方式，将房屋提供予使用者仅用于居住（保障性住宅除外。） | 存量商品房住宅和市场化租赁住房都属于《关于试行房地产行业划分标准操作指引的通知》中的普通住宅。 但不动产投资基金中的普通住宅，应当为五证齐全且已经实现销售或主体部分已经开工的住宅、公寓。 |
市场化租赁住房 | 市场化租赁住房是指已取得国有土地使用证、建设用地规划许可证，不以分拆产权销售为目的、长期对外进行市场化租赁运营，但未纳入保障性租赁住房体系的租赁住房。 | 不动产投资基金中的市场化租赁住房，应当是取得国有土地使用证、建设用地规划许可证，以长期对外出租为目的的住房。 | |
保障性住房不动产 | 保障性住房是指已取得国有土地使用证，为解决住房困难问题而搭建的限定标准、限定价格或租金的政策性住房，包括公租房、保障性租赁住房、共有产权住房等。 | 房地产企业按照政府要求为中低收入住房困难家庭开发的限定标准、限定价格或租金的住房。 | 不动产投资基金如投资保障性住房，应当是已经取得国有土地使用证的公租房、保障性租赁住房、共有产权住房。 |
商业不动产 | 商业经营用房是指开发建设或者运营目的供商业活动使用的不动产项目，包括写字楼、商场、酒店等。 | 商业地产：房地产开发企业通过出租、出售、或租售结合等方式，将房屋提供予使用者用于各种零售、批发、餐饮、娱乐、健身、休闲、办公等经营用途。 | 在商业不动产的范围上，不动产投资基金和房地产基金的范围较为一致，都是为商业目的使用。 |
基础设施不动产 | 基础设施项目是指开发建设或者运营目的供市政工程、公共生活服务、商业运营使用的不动产项目，包括高速铁路、公路、机场、港口、仓储物流工程、城市轨道交通、市政道路、水电气热市政设施、产业园区等传统基础设施，5G基站、工业互联网、数据中心、新能源风电光伏设施等新型基础设施。 | 工业地产：房地产开发企业通过出租、出售或租售结合等方式，将房屋提供予使用者用于生产、仓储和研发等工业用途，通常包括工业制造厂房、物流仓库及工业研发楼宇等。 | 基础设施不动产的范围其实是房地产基金中的工业地产+基础设施基金的投资范围。 |
经过上述对比，可以理解为在试点范围内，除存量商品住宅和市场化租赁住房原属于房地产基金不允许投资的普通住宅地产外，不动产投资基金的投资范围其实是房地产基金+基础设施基金投资范围的合并。其最大的亮点就是放开了普通住宅的投资范围，但也对其可以投资的普通住宅类型进行了严格的限定，根据《城市商品房预售管理办法》第五条规定，商品房预售应当符合：
1、已交付全部土地使用权出让金，取得土地使用权证书；
2、持有建设工程规划许可证和施工许可证；
3、按提供预售的商品房计算，投入开发建设的资金；达到工程建设总投资的25％以上，并已经确定施工进度和竣工交付日期。究其本意在于投向较为成型和成熟的不动产项目，可以减少给投资者带来的风险，从一定程度上避免出现投资“暴雷”房地产项目。